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　　拿掉猪以后没有通胀，稳增长是首要任务

　　今年猪周期和经济周期错位，造成通胀幻觉;去除猪价因素，显示了真实的通胀水平与经济增长水平匹配，当前除了地缘冲突推高油气价格带来的结构性输入性通胀压力，在部分工业品和核心 CPI 领域呈结构性通缩;经济复苏基础不牢，需政策加油;稳增长优先于防通胀。

　　9 月 CPI 同比上涨 2.8%，剔除猪肉后，测算 CPI 同比 2.02%，拿掉猪以后没有通胀。

　　核心 CPI 同比 0.6%，涨幅较上月下降 0.2 个百分点，低位下行，反映居民端需求疲软。

　　PPI 超预期下行，反映企业需求不振，也有利于降低成本压力。

　　9 月 PMI 和高频数据反映内需边际改善，基建和制造业投资为主要支撑因素;但 7 月以来房地产销售遇冷、消费疲软、市场主体信心不强等问题仍待解决。

　　稳增长上升为首要任务，政策空中加油，巩固经济恢复态势;四季度政策重点在加快落地，政策性金融工具用于基建和保交楼可能是增量发力点。" 稳楼市 " 政策 " 小步快跑 "。

　　我们对未来的世界经济有三大判断：第一大判断，欧洲有可能爆发全面经济金融危机，部分新兴市场国家可能也难逃一劫;第二大判断，全球经济正在开启新一轮深度衰退，美国经济也难以幸免独善其身;第三大判断，如果作出科学应对，中国经济有望重新引领全球，未来最好的投资机会就在中国。

　　做好应对全球经济新一轮深度衰退、欧洲可能爆发全面经济金融危机的准备，扩大内需、稳住国内经济基本盘的重要性凸显，深化市场化改革、激发民营经济活力、发力新基建新能源和稳楼市是提振市场信心的四大抓手，能起到立竿见影的正能量效果。如果科学应对，中国经济有望重新引领全球。

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　　9 月物价形势呈现以下特点

　　1)9 月 CPI 同比上涨 2.8%，涨幅较上月回升 0.3 个百分点，环比 0.3%，较上月回升 0.4 个百分点。其中，食品价格同比 8.8%, 涨幅回升 2.7 个百分点，影响 CPI 上涨约 1.56 个百分点，主因节日所致的常规食品需求增加及猪价上行周期，菜蛋奶、猪肉等价格涨幅较上月均扩大;非食品项价格同比涨幅继续回落，主因大宗商品价格下降传导至国内叠加保供稳价政策、内需待提振。

　　2)9 月猪肉价格同比涨幅扩大。9 月猪价同比 36.0%，较上月涨幅继续扩大 13.6 个百分点，主因去年低基数效应及猪周期启动。2021 年 11 月至今，猪价进入 "W" 筑底阶段，2022 年 4 月为第二次筑底。我们判断，从 3-4 年一轮的猪周期看，当前或已进入新一轮猪周期的上行期，这与产能去化时间规律相印证。预计未来价格温和上涨，但不具备快速大幅上行的条件，主因产能去化程度不深、且处于历史相对高位，叠加保供稳价措施出台，未来涨幅取决于产能去化程度。9 月 30 日，发改委投放今年第 4 批猪肉储备，体现了保需求、稳猪价的态度。

　　3)9 月 PPI 同比继续回落，大宗传导效应叠加保供稳价见成效，企业需求有待提振。PPI9 月同比上涨 0.9%，涨幅比上月继续回落 1.4 个百分点;环比 -0.1%，较上月回升 1.1 个百分点。在 9 月份 PPI0.9% 的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为 1.3 个百分点，新涨价影响约为 -0.4 个百分点。

　　4)9 月全球大宗商品价格持续回落。9 月 CRB 综合、工业、金属现货指数月涨跌幅分别为 -4.37%、-5.69%、-6.63%;其中 ICE 布油涨跌幅 -9.00%,LME 铜涨跌幅 -0.96%;粮食价格分化，COBT 大豆、小麦、玉米涨幅 -3.99%、10.83% 和 1.04%。

　　5)PPI 回落有利于降低企业的成本，CPI 拉动项多为食品，反映内需疲弱。前期全球大宗商品价格飙升推涨上游原材料价格，而 PPI 向 CPI 传导不畅，企业利润受到损害。当前 PPI 和 CPI 剪刀差收窄有利于企业利润改善。企业困境反转。CPI 虽有回升，但结构显示内需不足。

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　　猪周期处于上行期

　　2021 年 11 月至今，猪价进入 "W" 筑底阶段，边际企稳。2022 年 4 月为第二次筑底，全国猪肉均价从 4 月低点 17.83 元 / 千克涨到 10 月 13 日 33.80 元 / 千克，涨幅 89.6%。9 月猪肉价格同比上涨 36.0%，同比涨幅继续扩大 13.6 个百分点，产能去化效应逐步显现。

　　产能已进入去化阶段。生猪和能繁母猪的存栏量分别自 2021 年 6 月和 2022 年 12 月拐点下行、但处于历史相对高位。一方面，根据猪周期的时间规律，能繁母猪传导至猪价需要 10 个月左右，与今年 4 月猪肉价格二次探底相互印证。能繁母猪存栏从 2021 年 6 月高点 4564 万头降至 2022 年 8 月 4324 万头，8 月同比 -3.9%。生猪存栏从 2021 年 12 月 4.5 亿头降至 2022 年 6 月 4.3 亿头，6 月同比 -1.9%。另一方面，拉长时间跨度看，近两年生猪出栏量快速恢复，反映产能处于历史高位水平。2018 年以前我国每年累计生猪出栏量接近 7 亿头左右，在非洲猪瘟影响下，2019、2020 两年生猪累计出栏分别仅 5.4 亿、5.2 亿头，出栏缺口约达 2 亿头。2021 年生猪出栏恢复至 6.7 亿头，年度出栏缺口得到大幅缓和。

　　未来一段时间，生猪价格主要观察以下三个关键变量：

　　一是，产能加速去化预期。当前生猪产能绝对量位于历史高位;生猪存栏绝对值和能繁母猪存栏绝对值都在历史高位附近。目前生猪存栏约 4.3 亿头(6 月底)，能繁母猪存栏约 4324 万头(8 月底)，仍接近上轮猪周期 2014-2015 年存栏高点。

　　从历史猪周期看，2014 年和 2018 年开始的两轮猪周期都是经历了 2-3 个季度的快速产能下降才开启价格大幅上行。其中能繁母猪产能的同比降幅连续多个月维持在 -20% 以上，产能快速去化，也给猪价上行创造了空间。

　　二是，猪粮比价。当前猪粮比虽有回升，但仍处低位 , 或压制产能扩张意愿。2021 年 6 月猪粮比跌破 5，进入一级预警区间。随后低位震荡，最低达到 3.93(2021 年 10 月)。截至 2022 年 9 月 30 日，猪粮比 8.54，较低位回升，未来猪价或开启温和上涨。

　　三是，大企业利润、生猪销售数量等。牧原股份、新希望、温氏股份等大型企业由于其本身存在的批量化科技养殖优势，在猪周期中有更强的生存能力，近年来生猪养殖行业的行业集中度较上一轮有所提升，据农业部数据，2021 年生猪养殖规模化率达 60%。9 月，新希望销售生猪 116.7 万头，同比 24.7%，环比 23.8%;温氏股份销售肉猪 158.44 万头，同比 -6.7%，环比 5.3%;牧原股份销售生猪 446.2 万头，同比 44.6%，环比 -8.7%。

　　2022 年 4 月猪周期二次筑底，当前已进入新一轮猪周期的筑底上行期，这与产能去化时间规律相印证。但当前价格快速大幅上行的条件并不充分，产能去化程度不深、且处于历史相对高位，叠加保供稳价，猪肉放储，未来涨幅取决于产能去化程度。

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　　CPI：同比 2.8%，拿掉猪以后没有通胀

　　CPI同比与环比涨幅均回升。9 月 CPI 同比上涨 2.8%，涨幅较上月回升 0.3 个百分点;环比 0.3%，涨幅较上月回升 0.4 个百分点。在 9 月份 CPI2.8% 的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为 0.8 个百分点，新涨价影响约为 2.0 个百分点。8 月扣除食品和能源价格的核心 CPI 同比上涨 0.6%，较上月下降 0.2 个百分点。

　　非食品项价格同比涨幅较上月继续回落。

　　非食品同比涨 1.5%，涨幅较上月继续回落 0.2 百分点，影响 CPI 上涨约 1.21 个百分点，主要是受到国际原油价格下滑、通胀在消费部门传导、短期扰动因素的影响：

　　一是受国际原油价格影响，国内油价边际回落。9 月汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨 19.2%、21.0% 和 16.6%，同比涨幅继续回落。

　　二是通胀在消费部门传导。八大类消费品价格同比均上涨。交通通信、食品烟酒、教育文化娱乐和其他用品及服务价格分别上涨 4.5%、6.3%、1.2%、1.6%，食品烟酒类涨幅较大，季节及节日等因素叠加所致。

　　三是短期扰动因素导致出行价格下滑。从环比看，飞机票和交通工具租赁费价格分别为 -9.9% 和 -2.9%。

　　食品项价格同比回升，猪价同比扩大涨幅。

　　食品项同比上涨 8.8%，涨幅较上月回升 2.7 个百分点，影响 CPI 上涨约 1.56 个百分点。本月食品项价格变动结构主要是受以下两方面影响：

　　一是猪价为 CPI 支撑项之一，同比继续上升。9 月猪肉价格同比上升 36.0%，较上月涨幅继续扩大 13.6 个百分点。生猪产能逐步调整，预期后续猪价将触底回升，但不具备大幅上涨条件。

　　二是受气候及节日效应的叠加，其他日常食品价格上升。从环比看，鲜菜价格上涨 6.8%，主因少雨天气影响供给。蛋类、鲜果和水产品价格环比分别变动 5.4%、1.3%、0.8%;从同比看，鲜菜、蛋类、鲜果、粮食价格同比分别上涨 12.1%、7.3%、17.8%、3.5%，涨幅较上月分别扩大 6.1、5.6、1.5、0.2 个百分点。

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　　PPI：同比持续回落，环比降幅收窄

　　PPI同比继续回落，环比下降。本月 PPI 同比上涨 0.9%，涨幅比上月继续回落 1.4 个百分点;环比 -0.1%，降幅较上月收窄 1.1 个百分点。购进价格同比上涨 2.6%，环比下降 0.5%。

　　购进价格看，多类原料价格持续边际回落。9 月燃料动力类、有色金属材料电线类、化工原料类环比分别为 -0.6%、-0.7%、-1.7%。

　　出厂价格看，保供稳价见成效，需求有待提振。9 月，石油煤炭及其他燃料加工业同比 17.2%，较上月回落 4.1 个百分点;石油和天然气开采业同比 31.1%，较上月回落 3.9 个百分点;化学原料和化学制品制造业同比 1.0%，较上月回落 3.5 个百分点。煤炭开采和洗选业同比转降，为 -2.7%，较上月回落 11.3 个百分点。食品及电力涨幅扩大。电力热力生产和供应业同比 10.1%，较上月上升 0.9 个百分点;农副食品加工业同比 7.4%，较上月上升 0.9 个百分点。

　　本文来自格隆汇专栏：任泽平