一、2018年以来的猪周期复盘

　　1.1 2018年以来的猪周期复盘：价格指标

　　2018年以来的大级别猪周期，猪价达历史最高，震动幅度为历次最剧烈。生猪的供需错配形成猪价的周期波动，2002年至今 总共5轮猪周期，每轮猪周期持续时间在3-4年。本轮猪周期从2018年6月开始生猪价格上涨至2019年11月，涨幅+262%，最高 单周平均猪价达到40.9元/公斤，随后猪价在高位震荡13个月，2021年1月至2021年10月跌幅74%，最低单周均价10.78元/公斤。

　　非洲猪瘟是本轮猪周期的最重要影响因素，猪瘟造成母猪、生猪存栏大幅下降，从根本上影响猪价走势。非瘟初期，疫猪病猪降低猪肉消费 信心，初期猪价有所下降，随后由于能繁母猪产能大幅去化，猪瘟导致恐慌性抛猪，市场生猪短缺，猪价迅速攀升，2019年11月猪价最高至 40.98元/公斤;2020年初新冠疫情的影响下，施行停工令和猪肉屠宰运输管制，2020年2月猪价升至38.32元/公斤;随着疫情好转，供给端生 猪出栏增加，2020年6月猪价回落至27.61元/公斤。2020Q2后，能繁母猪存栏量正向增加，生猪产能恢复，在2020Q4消费旺季小幅上升至 36.34元/公斤，春节后猪价开启了持续下跌的趋势。

　　从价格变化幅度看，仔猪、母猪和生猪价格保持相同趋势，但仔猪价格波动更大，且在生猪均价达到高点后，补栏热情高涨，仔猪价格 进一步上涨。猪肉价格通常在春节后下跌，4-5 月份达到最低点，第 3 季度企稳,第 4 季度回升，仔猪、母猪价格的走势和生猪价格基 本吻合，仔猪波动更为剧烈。仔猪价格从2018年8月的24.82元/公斤一路上涨至2019年12月的75.53元/公斤。2019年12月生猪均价达到 最高点，在高养殖利润的刺激下，2020年养殖户补栏热情高涨，但由于非洲猪瘟对母猪产能的去化，对仔猪需求进一步加大，仔猪价 格攀升至2020年9月的109.07元/公斤。而随着存栏的迅速恢复，母猪产能恢复减少了对外购仔猪的需求，仔猪价格迅速跌至2021年10 月的22.45元/公斤，跌幅达79%。(报告来源：未来智库)

　　猪价高企，其他肉类对猪肉的替代效应将逐步显现。随着猪肉供需缺口显现，作为猪肉消费的主要替代品，禽肉消费将快速增长， 2019年Q4鸡肉价格出现高点，猪周期波动影响禽链景气度。

　　与以往猪周期不同，本轮猪价在见顶之后，位于高位震荡13个月，打破过往上行周期的规律。在高位震荡阶段，本轮猪价受到 2020新冠疫情交运管制的影响，使得生猪供应受阻。除此之外，本轮猪周期玉米价格暴涨提升了养殖成本，玉米价格由2018年8 月1940元/吨一路上涨到2021年1月的2629元/吨，并维持在2700元/吨左右的高位，玉米价格暴涨带来的饲料成本上行，传导至生 猪价格。

　　1.2 2018年以来的猪周期复盘：存栏指标

　　非洲猪瘟对生猪产能造成了巨大的冲击，供给紧张造成猪价迅速攀升。能繁母猪存栏从2018年8月的3145万头迅速降至2019年8月的 1968万头，降幅达37%。2018年Q4单季出栏生猪1.98亿头，2019年Q3单季出栏降至9632万头，猪肉供应减少，猪价进入上行周期。

　　在高猪价的利润刺激下，2020年Q2能繁母猪产能迅速恢复至非洲猪瘟之前的水平，2020年底达到了4400万头的历史高位。 在高养殖 利润驱动下，生猪产能不断恢复，2021年6月能繁母猪存栏达到4564万头。根据农业农村部的数据，2021年10月、11月的能繁母猪存 栏分别为4348万头、4296万头，环比下降-2.5%、-1.2%，当前母猪存栏相较2021年6月高点4564万头去化5.9%，但仍高于农业农村 部建议的4100万头的存栏，长期看来，猪价仍处于底部动荡期。

　　能繁母猪产能去化速度加快，但尚未迎来周期拐点。母猪存栏具有滞后性，在周期价格达到高点时，母猪存栏继续增加，并在猪价下行中逐 渐产能出清，从过去两轮周期观察，2009-2014年猪周期，能繁母猪存栏从高位到两个W底分别去化7.72%、20.44%;2014-2018年猪周期 能繁母猪存栏从高位到两个W底分别去化29.19%、40.98%。根据农业农村部的数据，从2021年6月能繁高位4564万头，到2021年10月猪价 第一次触底，能繁母猪去化幅度为4.73%，2021年11月母猪存栏4296万头，产能去化5.9%，仍处于周期底部。

　　1.3 2018年以来的猪周期复盘：利润指标

　　非洲猪瘟影响下，本轮猪周期上行期利润丰厚，驱动母猪存栏迅速恢复，仔猪毛利超过历次猪周期。受到国家恢复生猪产能的政策鼓 励以及超高养殖利润的驱动，2020年3月开始能繁母猪产能快速恢复，对应2021年开始生猪出栏量增加，2019年10月至2021年6月， 全国能繁母猪存栏由1913万头增加至4563万头，涨幅达+139%。

　　非洲猪瘟对种猪体系造成破坏。后备母猪数量难以满足二元母猪的正常淘汰补充，因此许多养殖场都选择了三元回交的方式恢复产能， 但三元商品母猪的 PSY 与标准二元母猪有很大差距，造成了行业整体 PSY 的持续下降，三元母猪因为产能效率低下使得仔猪毛利远 超历次，2019年11月-2021年4月维持在单头毛利1000元的高位。

　　非洲猪瘟影响下，自繁自养模式盈利能力、抗亏损能力更强。非洲猪瘟影响下，由于母猪产能大幅去化，而三元母猪psy较低， 仔猪价格不断走高，导致外购仔猪的饲养模式与自繁自养模式的盈利能力差距拉大。2021年年初仔猪价格处在高位，猪价回落 时，外购仔猪的养殖户/场成本居高不下，两头受挤压，亏损进一步加深，使得本轮猪周期外购仔猪模式的利润较自繁自养模式 的利润出现较大的差距。2021年11月后，猪价有所反弹，行业持续亏损后补栏减少，仔猪价格亦随之下跌，外购仔猪养殖模式 盈利逐渐好于自繁自养模式。

　　二、非洲猪瘟影响与后非瘟时代变化

　　2.1 非洲猪瘟的传播与影响

　　非洲猪瘟(ASF)是由非洲猪瘟病毒(African swine fever virus, ASFV)感染猪而引起的一种急性接触性、广泛出血性、烈 性传染病。各个年龄段的猪均易感，ASFV感染途径和传播方式多种多样，可通过直接或者间接接触传染源而被感染，也可被 感染了ASFV的软蜱叮咬而感染，病毒可经消化道、呼吸道、血液传播到全身各组织脏器从而引起猪只的全身性感染。

　　非洲猪瘟对我国生猪养殖行业造成巨大冲击。2018年8月3日，国内发现首例非洲猪瘟，然后扩散至全国除港澳台以外的各个 省份，截止到2019年7月，全国31个省份均有城市发生了非洲猪瘟，共150起疫情，累计扑杀生猪116万头。在猪瘟传播过程 中，生猪跨区域调运、餐余食品饲喂、人员与车辆带毒是最主要的三种传播路径。

　　受到环保政策的约束，南猪北养趋势明显。 由于2015年环保政策收紧，养殖产能由南 方向北方转移，环保压力巨大的华中、华 南、华东一代的生猪养殖，则加速向具备 饲料原料成本优势的华北、东北转移， 南 猪北养的趋势明显。

　　非洲猪瘟爆发后，产销分区，对生猪养殖 造成极大的冲击。非洲猪瘟爆发后，生猪 跨区域流动受到限制， 造成短期内猪肉市 场的供需不均衡，猪肉价格上涨。对于疫 区来说，生猪只能在当地进行屠宰销售， 供给大于需求造成生猪价格持续下跌;延 迟出栏的养殖场户继续承担饲料费用、人 工费用，面临资金链断裂的危险。非洲猪 瘟短期内会使疫区所在地以及周边生猪养 殖场户等损失惨重，对生猪产业的发展造 成极大的冲击。

　　2.2 后非瘟时代变化

　　二元母猪繁殖性能更好，非瘟后，二元母猪取代三元母猪成为能繁 母猪的主流。三元母猪指三种品种杂交而成的母猪品种，二元母猪 则是由两种品种杂交而成。三元母猪生长速度快、瘦肉率高，但二 元母猪则在繁殖性能上有优势。非洲猪瘟爆发时，国内严重短缺二 元母猪，许多养殖场用三元母猪留种作为能繁母猪。通过产能指标 对比，三元母猪的PSY仅有14，二元母猪能达到21，与以往猪周期 行业去化初期往往会优先淘汰高龄二元母猪不同，本轮产能去化则 会最先淘汰生产效率更加低下的三元母猪。从二元能繁、三元能繁 占比分析，2021年二季度后，二元能繁母猪占比大幅提高，12月已 经达79%，三元母猪被不断淘汰。

　　非洲猪瘟提高全行业的养殖成本。非瘟对整个行业安全的威胁没有变，疫情防控永久性的推高了行业养殖成本，增加了养殖行 业的进入门槛和风险性。非瘟发生后，养殖端普遍加大了防控投入，猪场建立的生物防疫体系，建设包括消洗中心、中转站等 内部配套设施提升养殖费用，头部上市公司的防控成本在0.5元/斤左右。鉴于2020年冬天弱毒疫情、2021年冬天的野毒疫情， 非瘟变种毒株不断威胁生猪养殖行业，非瘟防控的常态化已成趋势，对疫病防控已成为生猪养殖的刚性需求，防控成本未来难 有明显下降。

　　行业集中度不断提高，生猪养殖行业从散养时代快进到规模化养殖时代。非洲猪瘟的爆发提升了行业养殖门槛，加快了养殖业的模 式转变和升级，无法匹配高强度疫病防控体系的养殖场最先受到非瘟冲击，上市养殖集团凭借着资本优势，在防控体系建设上投入 较大，补栏能力较强，产能在持续扩张，基本都实现了出栏量的逆势增长。随着产能恢复，养殖密度提升后，防控非洲猪瘟、预防 非洲猪瘟变异病毒难度上升，散户和小规模场难以建立大型养殖集团完善的洗消、隔离、饲料防控体系，生猪养殖进入规模化养殖 时代。从2018-2021年，行业CR10由6.22%提升至19.37%，CR20由7.91%提升至22.72%，行业集中度不断提高。

　　三、后非瘟时代猪周期规律与预测

　　3.1 预计2022年下半年迎来周期拐点

　　2021年9月，农业农村部印发《生猪产能调控实施方案(暂行)》，调控能繁母猪存栏，防止产能大幅波动。建议全国能繁母猪正常保 有量稳定在4100万头左右，最低保有量不低于3700万头。2021年10月、11月的能繁母猪存栏分别为4348万头、4296万头，根据农业 农村部的划分，2021年11月底母猪存栏已由红色过度波动区域下调至黄色区域，母猪产能不断去化，猪周期处于底部动荡期。

　　出栏情绪加剧周期底部价格动荡。出栏体重的变化一定程度上反应市场出栏情绪的变化 ，猪价上涨时，养殖户倾向压栏出 售大猪、肥猪;猪价持续下跌时，养殖户倾向提前抛售避免亏损，集中出栏会驱动猪价持续下行。从2018年以来的数据观 察，出栏体重和猪价具有很强的相关性，2021年10月由于猪价快速下跌造成的恐慌性出栏，使得2021年10月猪价第一次触 底，单周平均出栏体重119.79公斤，亦为全年最低。

　　从周期W型底部分析，预计2022年下半年猪价二次触底。每轮周期上行前猪价均在底部呈现W型，猪价二次触底，第一次触底与第二次 触底之间间隔约8-11个月，价格涨幅在10%-15%之间。2021年10月观测到生猪价格低至10.78元/kg，本周期猪价第二次触底预计出现于 2022年下半年。

　　3.2 下行周期关注企业资金链压力

　　2022年生猪养殖行业预计持续面临亏损压力，猪价底部震荡叠加居高不下的养殖成本，资金链成为下行周期的生命线。在下行周期 高成本、低猪价背景下，猪企融资相对困难，资金链问题就会随之放大，因此猪企现金流问题备受关注。2019-2021年，牧原、温氏 等头部猪企通过转债、定增、中短期票据等多重渠道融资，稳定生产经营，满足资金需求。行业内散户更具有灵活生产、退出的特点， 部分大中型规模场资金压力将更为明显，或将在下行周期震荡磨底中退出市场。

　　精选报告来源：【未来智库】。